文章总结：2025 年加密行业“利好不牛”。比特币虽创新高却显著跑输股票与贵金属，内部确认缺失。资金结构分化：在岸现货买入、离岸现货补库存并逢高卖出，离岸杠杆上升、CME 机构仓位下降，期权波动率与价格背离。ETF与DAT持仓大增但多为被动资金；散户热情降、交易所转向留存与多资产业务。矿工为 AI 资本支出持续抛售，早期巨鲸与大型欺诈案形成卖压。作者称“四年减半”叙事失效，比特币迈向被动金融化，未来需把合规与ETF时代的合法性转化为链上效用与真实收益。