MicroStrategy (sekarang Strategy) sedang memasuki fase paling penting sejak mengadopsi Bitcoin sebagai aset utama treasury. Premi mNAV (microstrategic net asset value) perusahaan ini turun menjadi 1,04x, sehingga hampir menghapus buffer valuasi yang dulu membuat kinerjanya jauh lebih baik dibandingkan Bitcoin itu sendiri.
Pergeseran ini menandai perubahan besar, di mana masa depan Strategy sekarang tidak lagi sepenuhnya bergantung pada pergerakan harga Bitcoin saja, tapi pada apakah pasar modal masih mau mendanai struktur keuangan Strategy yang semakin kompleks dan berbasis Bitcoin.
Strategi mNAV Premium Turun ke 1,03x saat Kerugian Q4 Sebesar US$17,4 Miliar Menantang Model Leverage Bitcoin
Selama sebagian besar tahun 2023 dan 2024, Strategy diperdagangkan dengan premi lebih dari 2x, bahkan kadang mencapai 2,5x, dibandingkan nilai aset bersih (NAV) mereka.
Premi tersebut memungkinkan perusahaan menerbitkan saham, surat utang konversi, dan saham preferen dengan ketentuan yang menguntungkan, lalu memutar modalnya untuk membeli Bitcoin tambahan dan memperkuat eksposur pemegang saham. Karena saat ini preminya sudah mendekati nilai yang sama dengan NAV, ‘flywheel’ tersebut pun terhenti.
Saat ini, Strategy memegang sekitar 673.783 BTC, yang nilainya lebih dari US$63 miliar di pengungkapan terakhir perusahaan, bersama dengan sekitar US$2,25 miliar dana tunai. Tapi, metrik kapitalisasi pasarnya mencatat:
Basic – US$47 miliar
Diluted – US$53 miliar
Enterprise value – US$61 miliar
Perbedaan besar antara nilai Bitcoin yang dimiliki dengan market cap ini menimbulkan perdebatan apakah saham Strategy undervalued, atau justru pasar baru saja mulai memasukkan risiko struktural ke model perusahaan tersebut. Beberapa investor melihat penurunan premi ini sebagai sebuah peluang.
Adam Livingston menyebut mNAV 1,03x sebagai “entry point terbaik” yang pernah dia lihat. Dia berpendapat bahwa premi 3% saja sudah memberi sekitar 26% eksposur Bitcoin yang diperbesar.
Menurutnya, langkah penggalangan dana Strategy dengan penerbitan saham preferen STRC di pasar terbuka bisa segera membiayai pembelian Bitcoin dalam jumlah besar. Ini memungkinkan Executive Chairman Michael Saylor menambah jumlah Bitcoin per saham tanpa harus bergantung pada premi besar.
Sikap optimistis tersebut lahir dari perubahan mendasar dalam bisnis Strategy. Jika sebelumnya perusahaan terlihat sebagai saham pertumbuhan yang leverage terhadap momentum Bitcoin, kini Strategy semakin menempatkan diri sebagai pengumpul Bitcoin berbasis hasil (yield-driven).
Saat ini, STRC Variable Rate Series A Perpetual Stretch Preferred Stock mereka menawarkan dividen tahunan sebesar 11%, dengan pembayaran berikutnya diperkirakan sekitar US$0,91 per saham di akhir bulan ini.
Pendukung langkah ini menilai Strategy berubah menjadi semacam kendaraan pendapatan tetap yang didukung Bitcoin. Joe Burnett, Director of Bitcoin Strategy di Semler Scientific, sudah pernah berpendapat bahwa walau harga Bitcoin stagnan, Strategy secara teori tetap bisa membayar dividen digital selama puluhan tahun. Dalam tulisannya, Burnett mengaitkan hal itu dengan penurunan nilai mata uang fiat dalam jangka panjang.
Dalam kerangka berpikir ini, durasi menjadi variabel utama, bukan pergerakan harga dalam jangka pendek.
Kerugian Akuntansi Ungkap Kerentanan Model Pasca-Premium Strategy
Pergeseran fokus ke hasil (yield) ini muncul di tengah laporan keuangan Strategy yang memperlihatkan ketegangan finansial. Dalam Form 8-K tanggal 5 Januari 2026, Strategy mengungkapkan rugi belum terealisasi sebesar US$17,44 miliar dari aset digital pada kuartal keempat 2025 dan rugi belum terealisasi US$5,40 miliar selama satu tahun penuh.
Walau kerugian ini hanya bersifat akuntansi dan akibat koreksi harga Bitcoin di Q4, hal tersebut membawa dampak nyata. Berdasarkan standar akuntansi saat ini, aset digital diperlakukan sebagai aset tak berwujud dengan umur tidak terbatas.
Hal ini memaksa perusahaan mencatat penurunan nilai saat harga turun, tapi tidak boleh menaikkan nilai saat harga pulih. Kritikus menilai kondisi ini jadi semakin penting ketika premi menghilang.
Analis Novacula Occami menyoroti performa yang terus tertinggal, dengan menyebut bahwa saham Strategy kalah dibandingkan Bitcoin dalam periode satu bulan, enam bulan, maupun satu tahun. Hal ini mematahkan keyakinan inti bahwa MSTR semestinya mengungguli eksposur BTC spot.
Dalam analisanya, jatuhnya premi mNAV sejak pertengahan 2025 telah melemahkan kemampuan Strategy menerbitkan surat utang konversi “murah” dan saham preferen “mahal”, sehingga pemegang saham biasa jadi menghadapi risiko dilusi tanpa keuntungan lebih.
Pihak lain memperingatkan bahwa penerbitan saham baru dengan premi rendah malah menggerus nilai pemegang saham. Salah satunya adalah Brennan Smithson yang berpendapat permintaan terhadap saham preferen yang tidak memadai dapat memaksa Strategy bergantung pada dilusi untuk membayar dividen maupun membeli Bitcoin.
Perdebatan ini merefleksikan pertanyaan utama yang dihadapi Strategy di tahun 2026: bisakah keuangan korporasi yang berbasis Bitcoin berjalan tanpa adanya premi spekulatif?
Dengan mNAV mendekati 1x, setiap aksi penggalangan dana jadi diperhatikan dengan ketat. Menerbitkan saham atau saham preferen tak lagi otomatis menambah Bitcoin per share. Alih-alih, hal ini justru bisa dilihat sebagai sinyal kelemahan bila minat investor menurun.
Kubu bullish bergantung pada kesabaran. Para pendukung percaya bahwa apresiasi moderat Bitcoin, pelemahan nilai dolar yang terus berlangsung, serta pemangkasan suku bunga potensial bisa secara bertahap mengembalikan kepercayaan pada model yield Strategy.
Kubu bearish memperingatkan bahwa tanpa minat baru dari pasar modal, eksperimen ini bisa mandek. Hasil seperti ini bisa saja membuat Strategy berubah menjadi proxy yang volatil dan kalah performa, bukan menjadi alternatif unggul dibanding kepemilikan Bitcoin langsung atau ETF.
Berbagai sudut pandang ini membuat Strategy menjadi uji tekanan nyata, untuk melihat apakah pasar modal akan terus mendanai eksposur Bitcoin secara leveraged saat hype sudah mereda dan premi sudah hilang.
