Se Russell Napier ha ragione - stiamo davvero entrando in un capitalismo nazionale e il capitale tornerà massicciamente agli investimenti reali - perché la liquidità del mercato delle criptovalute ora sembra agire come il deserto del Sahara? Non dovrebbe essere il contrario? Prima di tutto, metto le due frasi di Napier sulla scrivania come motto:

1. “Stiamo entrando in un sistema di capitalismo nazionale.”

2. “Vedremo un grande ritorno degli investimenti di capitale.”

Russell Napier è uno degli economisti contemporanei che pone maggiore enfasi sulla storia finanziaria. Ha studiato a lungo i cicli monetari e di credito in un ambiente di alto indebitamento, concentrando le sue opinioni su due rapporti ampiamente citati: (Stiamo entrando in un sistema di capitalismo nazionale) e (Vedremo un grande ritorno degli investimenti di capitale).

Lui sostiene che, quando il debito pubblico delle economie avanzate/GDP rimane elevato (attualmente circa 122% negli Stati Uniti, oltre il 90% in media nell'Eurozona, 270% in Giappone) e il deficit fiscale non può essere ridotto rapidamente, il “capitalismo degli azionisti” dominato dal mercato libero globalizzato cederà il passo al “capitalismo nazionale”. Gli Stati reintrodurranno la nazionalizzazione o la quasi nazionalizzazione attraverso il sistema finanziario, costringendo il capitale a orientarsi verso investimenti reali domestici mediante tassi d'interesse reali negativi, controlli sul capitale, razionamento del credito, politiche industriali e barriere tariffarie, per “lavare via” gradualmente i debiti attraverso l’inflazione. Questo è esattamente ciò che lui chiama la versione 2.0 della “repressione finanziaria”.

Napier cita ripetutamente il Regno Unito, gli Stati Uniti, la Francia, il Giappone e l'Italia dal 1945 al 1979 come riferimento storico, ritenendo che il mondo di oggi stia ripetendo quei 30 anni dimenticati.

Prevede che questo periodo di repressione durerà 15-20 anni, fino alla metà degli anni '30, realizzando una crescita nominale del PIL del 6%-8% attraverso l'inflazione ingegnerizzata (4%-6%), mentre i tassi d'interesse saranno mantenuti a livelli più bassi.

È proprio in questo contesto che cerco di spiegare un fenomeno apparentemente contraddittorio:

Se la “grande ritorno degli investimenti di capitale” profetizzata da Napier è già iniziata, perché nel quarto trimestre del 2025 la liquidità del mercato delle criptovalute ha mostrato invece il più grave esaurimento degli ultimi due anni? La profondità del libro degli ordini è diminuita del 70%, la capitalizzazione di mercato delle stablecoin è evaporata di quasi 10 miliardi di dollari in due mesi, i flussi netti di ETF su Bitcoin sono stati costantemente in uscita, e le dimensioni medie delle liquidazioni di leva si sono mantenute tra 8 e 10 miliardi di dollari al giorno—tutto ciò sembra in contraddizione con il “ritorno di capitale”.

La risposta risiede nei tre classici tratti della repressione finanziaria: latenza, selettività e frammentazione.

Primo, la latenza.

La repressione finanziaria nella storia non è mai stata completata da un giorno all'altro. Nel Regno Unito, ci sono voluti ben 25 anni dal picco del debito nel 1945 fino a quando l'inflazione è realmente sfuggita al controllo negli anni '70; in Giappone, ci sono voluti 20 anni dal 1945 al 1965 affinché il “Piano di raddoppio del reddito” avesse pieno effetto. Oggi il debito/GDP degli Stati Uniti è solo del 120%, ben lontano dal 260% della Gran Bretagna alla fine della Seconda guerra mondiale, quindi la pressione della repressione è ancora in una “fase moderata”. Il capitale è effettivamente tornato, ma prima di tutto si è diretto verso il gap domestico più urgente: centri dati AI, ristrutturazione della rete elettrica, fabbriche di semiconduttori, scorte di energia—questi settori hanno attratto oltre 2 trilioni di dollari di fondi istituzionali e sovrani nel 2025. Il mercato delle criptovalute, essendo una classe di attivi ad alta β e con il più alto grado di globalizzazione, si trova naturalmente in fondo alla fila.

Secondo, selettività.

Napier sottolinea che i flussi di capitale sotto il capitalismo nazionale non sono più una distribuzione indifferenziata del mercato, ma una “lista di priorità nazionale”. Qualsiasi attivo che possa essere rapidamente etichettato come “locale” beneficerà per primo: tokenizzazione di RWA (attivi del mondo reale), obbligazioni sovrane statunitensi, obbligazioni industriali, fondi di private equity per infrastrutture; mentre gli attivi ancora fortemente caratterizzati da “decentralizzazione” e “senza confini” saranno temporaneamente marginalizzati. BlackRock, mentre riduce la propria esposizione agli ETF su Bitcoin, ha aumentato la dimensione del fondo BUIDL a quasi 700 miliardi di dollari, proprio per questa selettività—non stanno abbandonando le criptovalute, ma aspettano che le criptovalute vengano trasformate in “criptovalute americane”.

Terzo, frammentazione.

La repressione finanziaria è inevitabilmente accompagnata da controlli sui capitali e barriere regionali. Dal 2025, eventi come la bozza della legge (legge dei geni) negli Stati Uniti, la legislazione di secondo grado MiCA dell'UE, il divieto continuo delle criptovalute in Cina, e il superamento del rendimento delle obbligazioni statunitensi dell'1,8% che ha portato al collasso del carry trade sullo yen, hanno insieme frammentato la liquidità globale in segmenti non connessi. Il mercato delle criptovalute, essendo il più dipendente dall'arbitraggio transfrontaliero, ha naturalmente avvertito per primo l'“asciugatura dei segmenti”. La storia ci insegna che il ciclo di vita completo della repressione finanziaria di solito comprende quattro fasi:

1. La liquidità si ritira dagli attivi ad alto rischio (fase attuale)

2. Tassi d'interesse reali negativi e razionamento del credito saranno completamente attuati (previsione 2026-2028)

3. L'inflazione rimarrà costantemente superiore ai tassi nominali di 5-8 punti percentuali, mentre i debiti saranno lentamente “diluiti” (2028-2033)

4. Una crisi valutaria o un cambio di politiche attive per porre fine alla repressione (dopo il 2033)

Attualmente ci troviamo ancora in un periodo di transizione dalla fine della prima fase all'inizio della seconda fase. Nella seconda metà del 2026, con l'eventualità dell'approvazione della legge strategica sul Bitcoin negli Stati Uniti, l'entrata in vigore della legge (legge dei geni), e il continuo aumento del deficit fiscale delle principali economie, ci sarà un cambiamento direzionale nella liquidità:

1. Bitcoin ed Ethereum, come “oro digitale” e “petrolio digitale”, saranno ridefiniti come attivi strategici, ottenendo un supporto implicito dalla credibilità statale;
2. RWA, staking compliant, obbligazioni sovrane su blockchain, prodotti di custodia bancaria diventeranno i principali canali di rientro dei fondi istituzionali;
3. Altcoin puramente speculativi e memecoin continueranno a essere marginalizzati, e potrebbero affrontare una regolamentazione ancora più severa.

Quando arriverà il momento, la liquidità totale del mercato delle criptovalute potrebbe superare il picco del mercato rialzista del 2021, ma la composizione dei partecipanti, le regole del gioco e la logica di distribuzione della ricchezza saranno completamente riscritte. Proprio come nel Regno Unito dal 1945 al 1979, il mercato azionario è aumentato di 10 volte in termini nominali in 30 anni, ma ha sottoperformato rispetto all'inflazione; i veri vincitori sono stati coloro che detenevano beni reali e dividendi regolamentati, la “squadra nazionale”.

La ricerca storica di Napier fornisce una conclusione severa ma chiara:

Nell'era della repressione finanziaria, il pericolo non è tanto il calo dei prezzi degli attivi, quanto piuttosto l'errata valutazione dei flussi di capitale.
L'esaurimento della liquidità di oggi non segna la fine della storia delle criptovalute, ma la conclusione di una vecchia storia e l'inizio di una nuova.
Quando le maree finalmente torneranno, porteranno con sé colori nazionali distintivi e livelli d'acqua più elevati, ma sulla riva non ci saranno più le stesse persone di prima.