Durante décadas, o Japão tem sido um dos maiores exportadores de capital do mundo. Isso se deve a um contexto econômico e financeiro singular: após o estouro da bolha econômica na década de 1990, o Japão sofreu com deflação prolongada e demanda interna fraca. Para estimular a economia, o Banco do Japão reduziu continuamente as taxas de juros, chegando a zero por volta de 1999, e até mesmo implementando políticas de taxas de juros negativas em 2016, ao mesmo tempo em que iniciou o controle da curva de juros (YCC) para fixar o rendimento dos títulos do governo de 10 anos próximo a 0%. Nesse ambiente de taxas de juros ultrabaixas, os títulos e depósitos domésticos no Japão renderam praticamente nada, enquanto investidores institucionais, como seguradoras e fundos de pensão, enfrentavam obrigações de pagamento de longo prazo e o dilema de "retornos de ativos quase nulos e crescimento rígido da dívida". Como resultado, uma grande quantidade de poupança japonesa teve que "ir para o exterior" em busca de retornos mais altos, criando uma tendência de longo prazo de investimento de capital japonês no exterior. Consequentemente, o volume de ativos estrangeiros de investidores japoneses expandiu-se drasticamente. Em 2024, os ativos externos líquidos do Japão ultrapassaram US$ 3 trilhões, e suas reservas de títulos do Tesouro dos EUA chegaram a US$ 1,13 trilhão, tornando-o comparável à China como um dos maiores detentores estrangeiros de títulos do governo americano. Além dos títulos do Tesouro dos EUA, os fundos japoneses também têm investido fortemente em diversos ativos no exterior, incluindo títulos europeus, títulos corporativos e títulos de mercados emergentes. Esse fluxo de capital japonês teve um impacto profundo nos mercados financeiros globais: as compras contínuas por investidores japoneses forneceram um "suporte invisível" para o mercado global de títulos, suprimindo as taxas de juros de longo prazo em países desenvolvidos e reduzindo os custos de empréstimo para governos, empresas e residentes em todo o mundo. Pode-se dizer que a deflação doméstica e as baixas taxas de juros do Japão "importaram" baixas taxas de juros para o mercado global por meio da saída de capital, e a poupança japonesa efetivamente subsidiou tomadores de empréstimo em todo o mundo em grande medida. Devido ao fluxo contínuo de fundos japoneses para o exterior, os EUA puderam tomar empréstimos a taxas de juros relativamente baixas por um longo período sem que suas finanças saíssem do controle. A Europa conseguiu manter a estabilidade da Zona Euro apesar dos desequilíbrios estruturais; e os países dos mercados emergentes conseguiram obter financiamento em dólares a custos historicamente baixos.
Mudanças atuais: surgimento de um ponto de inflexão nas taxas de juros
No entanto, esse padrão global de baixas taxas de juros começou a mostrar sinais de reversão recentemente. Em 19 de novembro de 2025, a taxa de retorno dos títulos do governo japonês a 10 anos subiu para 1,77%, o nível mais alto desde 2008. Essa taxa de retorno raramente alta foi chamada por alguns participantes do mercado de “o número mais perigoso no campo financeiro atualmente” - ela significa que o padrão de saída de capital de baixo custo do Japão, que perdura há quase trinta anos, atingiu um ponto de inflexão, e a “compra invisível” de capital japonês nos mercados globais está se dissipando. Vários fatores impulsionaram a alta da taxa de retorno dos títulos do governo japonês: primeiro, o Banco do Japão encerrou sua política de taxas de juros negativas que durou anos em março de 2024 e começou a aumentar gradualmente a taxa de juros política, que atualmente foi elevada para cerca de 0,5%.
Em segundo lugar, o governo japonês anunciou um novo pacote de estímulo fiscal com um valor superior a 17 trilhões de ienes, para combater o risco de deflação e investir em semicondutores, inteligência artificial e outras áreas estratégicas, intensificando as preocupações do mercado sobre a dívida e o déficit do governo japonês. Terceiro, o mercado espera que o Banco do Japão possa aumentar ainda mais as taxas de juros - o mercado de derivativos uma vez precificou uma probabilidade de cerca de 50% de que o Banco do Japão aumentaria as taxas de juros novamente em dezembro de 2025. Esses fatores, juntos, elevaram a taxa de retorno dos títulos do governo japonês. Para aqueles que entendem do assunto, a importância da taxa de 1,77% está em que ela marca o ponto crítico em que o capital japonês começa a retornar ao país: esse momento é metaforicamente descrito como a “ peça chave” que sustenta o sistema financeiro global sendo retirada. Em outras palavras, a era de dependência do capital japonês de baixo custo está passando por uma mudança.
Mecanismo de retorno de capital
Os mecanismos internos do retorno de capital japonês incluem os seguintes aspectos:
Atratividade das taxas de juros internas aumentada: com a elevação da taxa de retorno dos títulos do governo japonês, a atratividade dos ativos em ienes para os investidores japoneses aumentou significativamente. Quando a taxa de juros dos títulos do governo japonês a 10 anos atinge cerca de 1,7%, já é suficiente para competir com a taxa de retorno de alguns títulos no exterior. A equipe de estratégias do Royal Bank of Canada (RBC) apontou que esta é a primeira vez desde 2020 que os investidores japoneses obtêm uma taxa de retorno tão atraente em seu país, o que pode levá-los a ficar mais dispostos a manter seus fundos no mercado de títulos nacional, em vez de se apegar a ativos no exterior. Em termos simples, no passado, os investidores japoneses se beneficiavam de uma clara vantagem nas taxas ao comprar títulos do governo dos EUA; hoje, essa vantagem está rapidamente se estreitando ou até desaparecendo.
Aumento dos custos de hedge: os investidores japoneses que investem em títulos no exterior geralmente fazem hedge cambial para evitar riscos de flutuação da taxa de câmbio do iene. No entanto, com as mudanças nas taxas de juros entre o Japão e os EUA, os custos de hedge aumentaram consideravelmente. Atualmente, a diferença nas taxas de juros de curto prazo entre os EUA e o Japão ainda é bastante grande (as taxas de juros nos EUA estão alguns pontos percentuais acima das do Japão), o que faz com que a taxa de câmbio a termo do iene em relação ao dólar apresente um prêmio, e os investidores japoneses precisam arcar com altos custos para fazer hedge de ativos em dólares. Hoje, os custos de hedge atingiram um ponto de inflexão: após fazer hedge do risco cambial, a taxa de retorno dos títulos do governo dos EUA para os investidores japoneses muitas vezes se torna negativa. Em outras palavras, continuar a manter títulos do governo dos EUA após o hedge resulta em perdas! Quando o investimento em títulos no exterior apresenta retornos negativos após o hedge, a escolha racional é reduzir esse tipo de investimento.
Ajuste na alocação de ativos das instituições: o aumento das taxas de juros internas, combinado com o desencontro de ganhos de hedge no exterior, está levando diversos investidores institucionais no Japão a reavaliar suas alocações de ativos. O movimento mais recente do Fundo de Pensão de Investimento do Governo Japonês (GPIF) é um exemplo típico: devido aos altos custos de hedge e aos retornos negativos dos títulos no exterior após o hedge, o GPIF já reduziu a proporção de alocação em títulos estrangeiros no ano fiscal de 2023, direcionando mais fundos para títulos e ações domésticas que oferecem uma melhor relação custo-benefício. Essa medida indica que grandes investidores institucionais já perceberam que continuar a manter uma grande quantidade de ativos no exterior é um “mau negócio”. A mesma lógica se aplica a seguradoras, bancos e outros no Japão - se a taxa de retorno dos títulos japoneses continuar a subir e os retornos dos ativos no exterior após o hedge não forem satisfatórios, essas instituições têm motivação para gradualmente redirecionar seus fundos para o mercado doméstico.
Expectativas de taxa de câmbio e considerações de hedge: vale a pena mencionar que, quando o Japão começa a aumentar as taxas de juros e as taxas de juros internas sobem, as expectativas do mercado em relação à taxa de câmbio do iene também mudam. Se a expectativa é de que o iene se valorize, o risco de perda cambial para os investidores japoneses que mantêm ativos em dólares aumenta, o que também leva alguns a retirar investimentos no exterior antecipadamente e trocar por ativos em ienes. Esse fator cambial também acelera a tendência de retorno de capital.
Em resumo, após a reversão na estrutura das taxas de juros internas e externas, cada aumento nas taxas de juros internas do Japão reduz a atratividade relativa dos ativos no exterior e aumenta a competitividade dos ativos nacionais. Esse mecanismo já começou a operar, com os investidores japoneses gradualmente reduzindo suas participações em títulos no exterior e trazendo capital de volta ao país, com uma direção muito clara e uma energia em constante acumulação. É importante enfatizar que esse ajuste não será concluído de forma abrupta durante a noite, mas sim um processo gradual - assim como um grande navio leva tempo para mudar de direção, a realocação de ativos de grandes instituições também ocorrerá em etapas. Mas, independentemente da velocidade, a tendência já mudou silenciosamente.