2025年10月11日的加密市场震荡，以USDe大幅脱锚与近190亿美元级联清算为标志，成为合成型稳定币发展史上的关键压力测试。这场危机不仅暴露了高杠杆、弱风控、基础设施缺陷叠加的系统性风险，更推动行业从“收益优先”转向“安全优先”，以USD1为代表的合规稳定币主动降杠杆、重构储备与风控体系，为稳定币赛道划定了新的发展边界。
一、USDe脱锚：一场高杠杆驱动的完美风暴
USDe作为Ethena Labs发行的合成型稳定币，依托衍生品对冲与资金费率收益设计，一度以高年化收益跻身全球主流稳定币行列。但在极端行情下，其机制短板与市场滥用行为集中爆发，最终触发价格崩盘。
（一）脱锚事件核心脉络
外部宏观冲击与市场波动成为导火索，加密资产整体下挫引发资金费率快速转负，叠加头部交易所预言机异常、流动性断层，市场信心快速坍塌。二级市场中，USDe在中心化平台报价一度跌至0.65美元，链上DEX虽因套利机制相对平稳，但全市场抛压已难以遏制。伴随清算链条启动，以USDe为保证金的合约仓位被批量强平，用户被迫抛售资产补足保证金，形成“价格下跌—清算加剧—进一步抛压”的死亡螺旋，最终酿成全市场系统性震荡。
（二）脱锚的核心成因拆解
1. 高杠杆循环的致命滥用
USDe体系内盛行的循环贷策略成为风险放大器：用户抵押USDe借出其他稳定币，再铸造新增USDe，反复操作将杠杆倍数推高至2-5倍，协议约60%的负债建立在高杠杆之上。这种隐蔽性杠杆在牛市放大收益，却在熊市成倍放大亏损，抵押品价值缩水后，智能合约自动清算触发连锁反应，直接击穿稳定币价格底线。
2. 对冲机制与基础设施的双重缺陷
USDe的价格稳定高度依赖中心化交易所的衍生品流动性与对冲头寸，约70%空头头寸集中于少数平台，一旦交易所出现系统延迟、合约暂停或预言机失灵，对冲结构瞬间失效。部分平台采用内部订单簿喂价而非多源聚合数据，价格失真进一步触发错误清算，放大市场波动。
3. 收益导向的风险认知错位
协议与平台为追求TVL增长，将高风险DeFi收益包装为“低风险储蓄产品”，误导投资者忽视底层杠杆风险。当高收益承诺无法持续，资金撤离与赎回潮叠加，进一步消耗协议流动性，削弱稳定币的信用支撑。
（三）事件留下的核心教训
稳定币的核心价值是价格稳定与信用可靠，而非高收益投机工具。其一，杠杆无边界即风险无边界，循环杠杆、隐蔽杠杆会在极端行情下击穿所有风控假设，必须建立穿透式杠杆监控与限额管理；其二，过度依赖中心化基础设施存在系统性盲区，预言机、清算引擎、流动性渠道的单点故障，足以引发全链路风险传导；其三，储备与对冲机制的透明度决定信心底线，缺乏实时审计、资产集中的稳定币，在恐慌行情中难以抵御挤兑压力；其四，合规与监管适配是长期护城河，脱离监管框架的野蛮生长，最终会在风险爆发时付出惨重代价。
二、USD1降杠杆：从危机中迭代的风控新范式
USDe脱锚事件后，以USD1为代表的合规稳定币迅速调整策略，以主动降杠杆、夯实储备、强化风控为核心，重构稳定币运行逻辑，成为行业转向的典型样本。
（一）USD1的底层设计与降杠杆核心逻辑
USD1采用1:1法币资产储备模式，底层资产以美国短期国债、美元存款等高流动性、低风险资产为主，由持牌信托机构托管，从根源上规避合成型稳定币的对冲风险与杠杆嵌套。其降杠杆并非单一参数调整，而是覆盖发行、流通、清算全流程的系统性风控升级，核心目标是压缩投机性杠杆空间，锚定稳定币的支付、结算、保值基础功能。
（二）降杠杆的具体实施路径
1. 严格限制杠杆嵌套与循环借贷
全面禁止基于USD1的循环铸造、循环借贷操作，切断杠杆自我放大的通道。协议设定单一地址持仓上限与抵押率硬约束，将整体杠杆倍数控制在低风险区间，杜绝2倍以上杠杆的投机性应用场景，从规则层面消除死亡螺旋的触发条件。
2. 梯度化保证金与清算规则优化
针对USD1作为抵押品的借贷、合约场景，推行分层维持保证金率机制，根据资产流动性与市场波动动态调整保证金要求，降低小幅度价格波动引发的强制清算概率。同时优化清算流程，采用分批清算、流动性保护机制，避免集中抛售加剧市场波动，保障稳定币价格平稳。
3. 储备资产的低风险与高流动性配置
坚守足额储备、透明审计原则，储备资产90%以上配置于短期美债、活期存款等无信用风险、高变现能力资产，摒弃高收益非标资产，以收益让步换取稳定性提升。每日发布第三方储备证明，接受链上与线下双重审计，以透明度重建市场信心。
4. 基础设施与合规体系加固
采用多源去中心化预言机组合报价，替代单一中心化平台喂价，规避价格失真风险；适配欧盟MiCA、美国稳定币监管草案等全球主流监管规则，建立反洗钱、用户尽职审查体系，降低政策与合规风险。同时分散流动性对接渠道，降低对单一交易平台的依赖，提升极端行情下的韧性。
（三）降杠杆带来的市场价值与行业启示
USD1的主动降杠杆，短期牺牲了部分收益吸引力，却换来了价格稳定性、信用可靠性、长期可持续性的三重提升。在后续市场波动中，USD1始终维持1美元锚定价格，未出现大规模清算与脱锚风险，验证了低杠杆、强储备模式的有效性。这一范式也向行业传递明确信号：稳定币的竞争核心从“高收益”转向“高安全”，降杠杆、强风控、合规范式将成为赛道主流选择。
三、稳定币赛道的未来走向：从野蛮生长到审慎发展
USDe脱锚与USD1降杠杆，共同勾勒出稳定币赛道的转型曲线：高杠杆、弱监管、黑箱运作的模式逐步退场，低杠杆、强合规、透明化的范式成为主流。
对发行方而言，需回归稳定币本质，将价格稳定与风险防控置于收益之上，建立杠杆限额、储备管理、应急赎回的全流程风控体系，拥抱监管标准，提升储备透明度与基础设施冗余度。对投资者而言，应摒弃“低风险高收益”的投机幻想，优先选择储备足额、审计透明、杠杆受限的合规稳定币，规避循环借贷、高杠杆抵押等高风险行为。对监管与行业生态而言，需加快统一稳定币监管标准，规范杠杆应用、清算机制、预言机接入等核心环节，建立跨平台、跨协议的风险监测与应急协同机制，防范系统性风险外溢。
四、结语
USDe脱锚是一堂价值百亿美元的风险课，它戳破了合成型稳定币高收益无风险的泡沫，印证了金融市场“风险与收益对等”的底层规律。各位小散薅USD1的羊毛时，要注意USD1脱锚。
