Google тихо становится "архитектором", стоящим за волной перехода к ИИ среди биткойн-майнеров, не через поглощения, а с помощью крупномасштабных кредитных гарантий.
Вместо того чтобы покупать компании по добыче, корпорация Alphabet предоставила как минимум 5 миллиардов долларов США в виде кредитных гарантий для группы проектов ИИ биткойн-майнеров. Хотя рынок часто называет это "технологическим сотрудничеством", его структура ближе к финансовой инженерии, чем к технологическому альянсу.
Поддержка Google помогает переопределить компании-майнеры – которые ранее не имели кредитного рейтинга – в партнеров, которых банки могут рассматривать как инфраструктурных спонсоров, а не просто производителей товаров.
Механизм работы
Структура сделки относительно проста.
Майнеры BTC вносят свой вклад в подготовленные земельные участки, высоковольтные подключения и строительные конструкции. Fluidstack, оператор центра обработки данных, подписывает долгосрочный контракт аренды с этими компаниями на "критически важные ИТ нагрузки", то есть электроэнергию, предоставляемую для серверов ИИ.
Google выступает гарантом обязательств аренды Fluidstack, тем самым открывая путь для осторожных коммерческих банков, которые могут оценивать проекты как инфраструктурный долг, а не как спекулятивное финансирование, связанное с криптовалютами.
Типичные сделки
TeraWulf создает прецедент в районе озера Mariner, штат Нью-Йорк.
После начального этапа компания объявила о крупном расширении, увеличив общую мощность, подписанную в контракте, до более чем 360 МВт. TeraWulf оценивает сделку в 6,7 миллиарда долларов подписанного дохода, и она может достичь 16 миллиардов долларов при продлении.
Ключевой момент заключается в том, что Google увеличивает уровень гарантии до 3,2 миллиарда долларов США и повышает долю владения через опционы до примерно 14%.
Роль Google также четко проявляется в поворотном моменте ИИ Cipher Mining.
Cipher подписывает контракт на хранение ИИ на 10 лет, мощностью 168 МВт с Fluidstack в Barber Creek. Хотя компания рекламирует это как около 3 миллиардов долларов уже подписанного дохода, ключевой финансовый стимул заключается в том, что Google гарантирует обязательства аренды на сумму 1,4 миллиарда долларов. В обмен на это Google получает опцион, который может быть конвертирован в около 5,4% акций Cipher.
Hut 8 Corp. продолжает расширять эту модель 17 декабря, объявив о 15-летнем контракте аренды с Fluidstack на 245 МВт критически важной нагрузки ИТ в районе River Bend, штат Луизиана.
Общая стоимость контракта достигает 7 миллиардов долларов США. Рыночные источники и корпоративные объявления подтверждают, что JPMorgan и Goldman Sachs структурируют финансирование проекта, что возможно только при условии, что Google выступает "финансовым гарантом" по обязательствам аренды.
Почему контракты ИИ более привлекательны, чем маржа прибыли от майнинга биткойнов
Этот структурный поворот происходит из-за ослабления экономики майнинга.
По данным CoinShares, средние денежные затраты на производство 1 BTC для публичных майнеров составляют около 74.600 долларов США, а общие затраты – включая амортизацию – близки к 137.800 долларов США.
На фоне того, что BTC торгуется около 90.000 долларов США, маржа прибыли чистых майнеров сильно сжата, заставляя совет директоров искать более стабильные денежные потоки.
Цель – ИИ и высокопроизводительные вычисления. CoinShares сообщает, что публичные майнеры объявили о более чем 43 миллиардах долларов контрактов ИИ и HPC за последние 12 месяцев.
С этой структурой банки могут оценивать контракты аренды мощности ИИ на 10–15 лет как регулярный доход и проверять по показателям покрытия долга. В отличие от этого, доход от майнинга биткойнов колеблется в зависимости от сложности сети и вознаграждения за блок, что большинство кредитных организаций не хотят учитывать.
Роль Google заключается в том, чтобы быть связующим звеном. В качестве стороны, повышающей кредитоспособность, Google снижает воспринимаемые риски, позволяя майнерам получать доступ к капиталу по стоимости, близкой к традиционным центрам обработки данных.
С точки зрения Google, эта структура оптимизирует эффективность капитала. Вместо того чтобы нести все расходы на строительство оболочки центра обработки данных или ждать очереди на подключение, компания обеспечивает долгосрочный доступ к готовым источникам электроэнергии для вычислений через Fluidstack, одновременно сохраняя опцию роста через опционы на акции у майнеров.
Операционные риски и цепочка партнеров
Хотя финансовая логика убедительна, этап внедрения операций содержит значительные риски.
Майнеры биткойнов, как правило, оптимизированы для дешевой электроэнергии и могут гибко сокращать расходы. В отличие от этого, клиенты ИИ требуют стандартов центров обработки данных, включая строгий контроль окружающей среды и жесткие обязательства по уровню обслуживания.
Переход от "максимальных усилий" в майнинге к почти непрерывной надежности требует глубоких изменений в операционной культуре и физической инфраструктуре. Если затраты на модернизацию охлаждения превышают бюджет или задерживаются модернизации подключения, последствия будут заключаться в нарушении контракта, а не просто в упущенных возможностях.
Эта структура также создает высокий уровень концентрации партнеров.
Экономическая цепочка зависит от Fluidstack как посредника. Денежные потоки основаны на способности Fluidstack удерживать арендаторов ИИ и, в конечном счете, на обязательствах гарантии Google, которые продлятся более десяти лет.
Если цикл ажиотажа вокруг ИИ утихнет или арендаторы будут вынуждены пересматривать условия, эта цепочка может стать единственной точкой узости. На самом деле, майнеры ставят на то, что Google продолжит быть "последним гарантией", в то время как право на юридическое взыскание проходит через посредника.
Долгосрочные последствия
Влияние этих сделок выходит за рамки проектного финансирования, затрагивая конкурентную политику и долгосрочный бюджет безопасности биткойна.
Основываясь на кредитных гарантиях, а не на прямой покупке активов, Google может аккумулировать права доступа к электрифицированным участкам и мощностям – самым дефицитным ресурсам в волне строительства ИИ – не инициируя рассмотрение слияний.
Если эта модель будет тиражироваться в нескольких районах, критики могут утверждать, что Google создает своего рода "виртуальную утилиту": не владея зданиями, но контролируя, кто может развертывать крупномасштабные вычисления на этих электросетях. В таком случае регуляторы могут быть вынуждены рассмотреть, требует ли долгосрочный контроль над мощностями ИИ, даже через аренду, более строгого антимонопольного надзора.
В случае с биткойном обмен довольно очевиден. Каждый мегаватт, переключенный с майнинга на ИИ, снижает количество электроэнергии, защищающей сеть.
Рынок когда-то предполагал, что хэшрейт будет расти почти линейно с ценой, когда оборудование становится более эффективным и новый капитал поступает. Но если наиболее эффективные операторы перенаправят лучшие локации на контракты ИИ, рост хэшрейта будет сдерживаться и становиться более дорогим, оставляя больший объем производства блоков для менее качественных или "застрявших" источников энергии.