Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Jerome Powell trong bài phát biểu của mình vào ngày 14 tháng 10 năm 2025 đã phân tích chi tiết bảng cân đối kế toán của Ngân hàng Trung ương. Và điều đó không giống như một phân tích kế toán nhàm chán, mà giống như một bản đồ của những rủi ro hiện tại của hệ thống tài chính. Bảng cân đối của Cục Dự trữ Liên bang - ở trung tâm của bối cảnh kinh tế: nó không chỉ là tiếng vọng của những biện pháp trong quá khứ, mà là một công cụ chủ động mà người ta biết và muốn sử dụng.

Tính đến ngày 8 tháng 10, tài sản của Fed vào khoảng 6,5 triệu đô la: 2,4 triệu đô la tiền giấy, khoảng 3 triệu đô la — dự trữ ngân hàng và khoảng 0,8 triệu đô la — tài khoản Kho bạc (TGA). Ở phía tài sản — hầu như chỉ là Treasuries và MBS (Chứng khoán được đảm bảo bằng thế chấp). Toán học đơn giản: khi Fed thêm dự trữ, họ thay đổi cấu trúc của những nghĩa vụ chính phủ mà cuối cùng nền kinh tế thanh toán.

Tại sao điều này quan trọng? Vào năm 2020, khi các thị trường sụp đổ, việc mua Treasuries và MBS đã cứu vớt thanh khoản của thị trường và cho phép việc cho vay tiếp tục. Những hành động này là một loại 'bảo hiểm' — đôi khi đắt đỏ, nhưng vào thời điểm đó có vẻ là hợp lý. Tổng cộng, danh mục đầu tư đã tăng lên hàng nghìn tỷ, và mặc dù một phần chỉ trích ngày nay là hợp lý (bao gồm cả ảnh hưởng đến thị trường nhà ở), việc từ bỏ các biện pháp như vậy có thể đã dẫn đến những hậu quả tồi tệ hơn nhiều.

Biến đổi hoạt động chính yếu trong những năm gần đây là chế độ 'dự trữ dồi dào'. Khác với sơ đồ cũ với 'dự trữ thấp', giờ đây Fed kiểm soát lãi suất không bằng cách điều chỉnh khối lượng dự trữ, mà thông qua các lãi suất được quản lý (lãi suất trên dự trữ và RRP). Điều này đã mang lại tự do: từ tháng 6 năm 2022, Fed đã giảm bảng cân đối xuống 2,2 triệu đô la, nhưng kiểm soát lãi suất không bị mất. Thực tiễn đã cho thấy: kích thước bảng cân đối không còn là yếu tố duy nhất quyết định kỷ luật tiền tệ.

Tuy nhiên, dự trữ đang thua thế: các dữ liệu gần đây cho thấy chúng giảm xuống dưới mức 3 triệu đô la. Đây là một tín hiệu — không phải là thảm họa, nhưng là một lời kêu gọi cảnh giác: các thị trường tài chính ngắn hạn nhạy cảm với những thay đổi bất ngờ về thanh khoản. Chính vì vậy mà Fed dự định kết thúc 'runoff' một cách thận trọng, để không lặp lại những căng thẳng của năm 2019 và không đẩy lãi suất lên cao một cách đột ngột.

Một câu hỏi quan trọng khác là cấu thành của danh mục đầu tư. Powell lưu ý rằng trong dài hạn, Fed hướng tới việc tăng tỷ trọng Treasuries và giảm tỷ trọng MBS. Thực tế, điều này giống như một nỗ lực để đơn giản hóa bảng cân đối và giảm các rủi ro cụ thể liên quan đến chứng khoán thế chấp. Nhưng trên thực tế, quá trình chuyển đổi phải mượt mà để không 'nướng' thị trường thế chấp và không kích thích sự gia tăng lãi suất thế chấp — mà đây chính là kênh mà qua đó bảng cân đối phải tác động trực tiếp đến nền kinh tế thực.

Cuối cùng, các điều kiện vĩ mô cơ bản xác định tâm trạng: core PCE trong tháng 8 giữ ở mức 2,9% — cao hơn mục tiêu của Fed là 2% — và thị trường lao động cho thấy dấu hiệu chậm lại trong tốc độ tuyển dụng. Đây chính là 'con đường hẹp' mà Fed đang đi: kiềm chế lạm phát mà không vấp phải sự gia tăng tỷ lệ thất nghiệp. Các quyết định sẽ phụ thuộc vào dữ liệu, và có vẻ như không có 'bước đi không rủi ro' ở đây.

Bảng cân đối của Fed không phải là một bảng kế toán trừu tượng, mà là một yếu tố thực tế ảnh hưởng đến lợi suất, thanh khoản và các điều kiện cho vay. Chế độ dự trữ dồi dào đã cung cấp cho Ngân hàng Trung ương các công cụ quản lý linh hoạt, nhưng việc giảm dự trữ và thảo luận về việc thay đổi cấu trúc danh mục đầu tư vẫn giữ lại khu vực rủi ro. Kết hợp với lạm phát trì trệ và sự chậm lại nhẹ của thị trường lao động, điều này có nghĩa là: hãy theo dõi dữ liệu và các thông điệp của Fed — chúng vẫn điều khiển thị trường mạnh mẽ như lãi suất. Và đúng, ngay cả những dòng cân đối nhàm chán cũng có thể mang lại bất ngờ cho thị trường, và thường là rất khó chịu.